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文丨馮穎星
2018年下半年以來，張佳元明顯覺得，市場對資金的飢渴程度愈發迫切。“我們是一家比較新的機構，知名度並不高，但不少明星機構的合夥人不斷找上門，期望尋求資本助力，我就知道大家都缺錢了。”在此之前，張佳元在市場上聽到的聲音都是“我們這期基金有可能超募”，但是現在，不少基金不得不把募資週期拉長，募資期待也在下調。
張佳元是冉森母基金的合夥人，不同於其他母基金，冉森母基金是一個純民營的母基金，一期母基金的出資人為河南森源集團——一家旗下囊括A股上市公司及電氣、新能源等產業板塊的實體集團。少卻政府型母基金的各種條件桎梏，張佳元表示，冉森母基金的自由度要高很多。
與其他標準的家族辦公室相比，冉森母基金的特別之處在於，它並不排斥外部資金的進駐。花了近3年時間，張佳元與團隊拜訪近500家投資機構，搭建出一套上百個參照座標考量體系，得出“一級市場是最貼近市場本源的空間”的結論，而母基金是一級市場中最安全有效的投資工具。
高度市場化，是冉森母基金瞄準母基金市場的鎖芯。
20億管理規模，一期母基金運營週期達13年
這是一家管理規模達20餘億人民幣的母基金（FOF），主要投關注國內成熟PE及優秀新銳VC基金。
母基金的整體管理規模超過20億元，一期母基金規模為10億元，河南森源集團是其主要出資人。目前投資額度已經佔總額度的三分之一，管理GP中不乏基石資本、摩根史丹利人民幣二期基金等領先基金。此外，冉森基金還與森源電氣（A股002358）設立了一隻15億元規模的併購基金，圍繞與森源電氣“大電氣戰略”及新興產業做佈局，從輸電配電裝置、新能源裝置、智慧製造裝置中尋找利潤空間，並透過控股型收購的方式來對森源電氣進行技術與市場的補給。
不同於市面上多數母基金，冉森母基金目前的LP構成相對單一，河南森源集團是其主要出資人。
張佳元認為，“截至目前，人民幣市場上‘所謂’的家族辦公室並沒有太多完整的商業邏輯，絕大多數都還未走過完成的生命週期，參考國外的家族辦公室發展現狀，一級市場的私募股權投資是家族辦公室能夠進行長效生存的最基本的工具”。
在冉森母基金正式運營之前，張佳元與冉森的創始團隊曾對國內母基金市場進行了長達3年的研究。在她看來一級市場是最貼近市場本源的空間，而母基金又是一級市場中使用槓桿率最高卻最安全有效、收益最高的一種工具，採用市場化的運作方式是冉森母基金成立之初便定下的基因。
與出資方高效互信的溝通使得二者在諸多問題上能夠達成一致。例如，冉森的一期母基金有11年的運營週期，又有2年的延長期，整體運營壽命能夠達到13年，這長於多數市場化基金運營時間。張佳元表示，“透過一期10億元的資金，冉森足夠打磨出一支精幹的團隊，訓練出一套完備的方法論，並呈現一些明星案例，當前的單一出資方能夠保證雙方有足夠的信任基礎去打磨品牌，二期母基金將會豐富資金來源，進一步拓寬冉森的護城河。”
重點關注大健康與大消費，GP賽道投資額不少於70%
目前，冉森母基金重點關注兩大行業，大健康和大消費，一期母基金推出的2年內便收穫了多個IPO案例與1個併購案例，如基石資本下的邁瑞醫療與豪威科技、摩根史丹利所投的的華致酒行等，當前的累積收益率達25%，優於其他資產收益率。
冉森的人員配比也體現了這種對具體領域的關注，目前冉森共有兩支團隊，分為大健康與大消費兩個方向。大健康領域內，主要關注醫藥、醫療器械、醫療服務三個市場；大消費方向裡，重點關注消費升級與技術與消費的結合。對於具體所關注領域的GP，冉森母基金希望所投GP中70%的份額是投向其所關注的垂直組合。
關於投資配比，冉森母基金重點參與VC基金的投資大約佔比65%，其中早期及成長期的VC佔據主要份額，PE基金的投資大約佔比25%。同時，還有小部分份額留給優質投資標的的直投。
“重VC輕PE是近幾年行業呈現出來的階段性特徵。”張佳元告訴投中網，“2018年銀行信貸縮減之後，實體企業受到衝擊，PE機構來講謀求上市或其他退出渠道的機會縮窄，二級市場倒掛的現象層出不窮。這樣的背景下，冉森母基金在VC方向的資本傾注也比PE大的多，PE的份額較成立之初亦有縮減，目前25%的PE投資份額也希望重點佈局在科創板相關、軍工賽道及其他傳統PE市場。”
對於PE份額的削減也反映出冉森母基金另一個投資邏輯——對退出極為看重。“如果把募、投、管、退四個模組按比例分配，‘退出’應該佔我們對機構評分的40%。”張佳元坦然，冉森對於機構“退出”方面的考量已經細化到多個維度，機構的退出方式、退出策略、退出案例，甚至過去的退出案例與當下基金合夥人之間的關聯都是其對GP的重要參照，“整體來說，更傾向於退出方式靈活的基金”。
收益率達25%，這幾種GP堅決不投
在中國資本市場裡，母基金佔據整個行業的最上游，但多由政府主導掌控，純民營背景的母基金鳳毛麟角。沒有政府主導母基金對地區性、返投比例的高要求，張佳元認為，市場化的母基金能夠更客觀、更真切地貼近市場，對GP的篩選也會更務實，“我們對盈利的要求要比政府型母基金更高”。
能盈利、強剛需、前瞻性的主導之下，張佳元坦陳，有幾類GP並不在冉森母基金的篩選之列。
首先，合夥人團隊有明顯短板的堅決不投。冉森母基金非常注重對GP合夥人團隊的考察，在張佳元看來，一家機構有3-4位合夥人是相對合理的配比，各個合夥人能夠做到能力互補、資源互補、專業互補，甚至是性格互補。除此之外，合夥人之間的穩定性、當下專案與此前專案的相關度，都是冉森母基金考量是否投資GP的重要參照維度。
其次，突然轉向的機構堅決不投。投中網曾經撰文報道，2019年募資難的背景下，不少機構為獲得政府引導基金資金加持選擇掉頭轉向，轉向此類基金更為青睞的賽道。在張佳元看來，如果一個基金根據經濟週期對投資賽道進行適時調整，在原有的賽道基礎上進行拓展，又有專業的人員補給進來，這一類的GP不會影響出資節奏。但如果一個機構毫無徵兆的突然轉型，比如接觸某個專案賺了一筆，便開始佈局整個賽道，對這種基金的投資需要審慎。
第三，僅僅乘到時代東風，在歷史紅利裡賺到一筆的基金堅決不投。2018年之前，中國的私募股權市場有過瘋狂生長、熱錢湧動的階段，無數的“豬”乘著時代東風飄搖上天，但所謂乘上“偽風口”，倒也在歷史紅利裡賺過一筆的機構，並不在冉森的投資範圍之內。冉森母基金更看重經歷過完整的集中退出，有經歷完整週期考驗的基金。對於投機型的機構、投資策略、退出策略不具備延續性的機構堅決不投。
“我們並不需要那些某一隻基金有一個超強獨角獸的案例出來，我們更希望看到的是基金整體的穩定收益。”張佳元毫不掩飾對GP穩定性的要求。
迄今為止，冉森一期母基金已經設立了四年多的時間，整體收益率穩定在25%左右。張佳元預計，隨著被投標的睿創微納在科創板的上市，這一資料到年底可能會更樂觀。2020年第一季度，冉森匯智二期母基金即將啟動，“屆時我們的LP結構將走向多樣化，向更專業、更規範化的市場化母基金邁進”，張佳元透露。
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