日本大和房地產在中國有幾處
記錄:萬科與大和房屋工業DAIWAHOUSE+DR霍頓的估值對標研究，2021年11月1日星期一。
大和房屋工業與萬科，處於完全不同的內外環境，沒有直接對標的意義。但是，透過研究大和房屋工業，大致可以知道，在完成高度城市化後且房企成功轉型後，市場長期稱重估值，能達到什麼程度？
沒找到2000年之前的大和房屋工業資料，無法搞清楚在1990年代大和房屋瘋狂到什麼程度？
近20年的日本+美國標杆企業估值對標顯示：
即使萬科的持有經營多元化轉型成功，ROE也就是13%左右，最高也就是2×PB。這個生意不算極好，但畢竟是剛需，只要踏實經營，肯定能活下去，只要買得好，還有有賺錢的機會。
下圖顯示的大和房屋工業發展歷史，特別值得記錄:
1）1970s，新開工量創歷史最高值，2隨後是連續下跌的50年，2021年新開工量創歷史最低。2）但是，憑藉優秀經營能力，收入卻逆勢上漲，近20年翻5倍。
圖片上傳中……
【規模】
在規模上，萬科是大和或霍頓的2-4倍，巨大無比。這與我國的高速城市化程序與人口眾多，直接關係，還是應該關注經營能力。
2020年/人民幣
收入：萬科=4191億，大和=2313億，DR霍頓=1300億。萬科是大和的2倍，霍頓的3倍。（注：收入構成差異很大，待後分析。）
淨利潤：萬科=415億，大和=109億，DR霍頓=153億。萬科是大和或霍頓的3-4倍。
在規模上，萬科巨大無比！這與我國的高速城市化程序與人口眾多，直接關係。還是應該關注經營能力。
【FFO】
能做到某個國家的行業標杆，在現金流控制上都得很是嚴格。近10年，萬科並不輸於大和，遠好於霍頓。
2008年至今13年的FFO：萬科=全部回正，大和=全部回正，DR霍頓=2012-2013年連續3年為負值。
近10年FFO/收入：萬科=13%，大和=8%，DR霍頓=0%。
【ROE】
資料上看，萬科絕對領先。結合槓桿率+毛利率指標，萬科ROE領先原因在於此。另外，大和+霍頓的經營效率提升相當顯著，其中大和的經營理念是：談到集團的資本政策，我們將股本回報率（ROE）定位為我們最優先的管理指標之一，在第 6 箇中期管理計劃中，我們將 ROE 目標水平設定為 13% 或更高。由於債務權益 （D/E） 比率是金融穩定性的重要指標，我們的目標是大約 0。5 的比率。（注：是否可以預估：即使萬科轉型成功，roe也就是13%左右？）
近20年：萬科=17%，大和=7%，DR霍頓=8%。
近10年：萬科=17%，大和=12%，DR霍頓=14%。
【槓桿率】
萬科槓桿率是大和+霍頓的2-3倍。
近20年：萬科=5。2倍，大和=2。7倍，DR霍頓=2。1倍。
近10年：萬科=7。3倍，大和=2。8倍，DR霍頓=1。8倍。
【毛利率+淨利率】
高度發達經濟體的房企發展歷史，就是20%毛利，4-8%淨利潤率，不超過10個點，比純粹製造業稍微好點而已。
近20年毛利率：萬科=33%，大和=21%，DR霍頓=20%。
近10年毛利率：萬科=33%，大和=20%，DR霍頓=20%。
近20年淨利率：萬科=11%，大和=2。7%，DR霍頓=4%。
近10年淨利率：萬科=11%，大和=4。4%，DR霍頓=9%。
【收入+淨利潤年均增速】
高度發達經濟體的房企發展歷史，即使多元化成功，就是10%左右的增速而已。
近20年收入增速：萬科=25%，大和=7%，DR霍頓=8%。
近10年收入增速：萬科=19%，大和=8%，DR霍頓=19%。
這與收入構成差異很大。不過，收入構成類似的霍頓，近10年增速與萬科持平。
近20年淨利潤增速：萬科=27%，大和=12%，DR霍頓=12%。
近10年收入增速：萬科=16%，大和=19%，DR霍頓=42%。（注：霍頓增速屬於統計偏差，2011年基數太低。）
為何大和的利潤增速遠高於收入增速？原因是利潤率改善明顯，最慘的時候只有不到1%。
【市值】
近20年：萬科a=38倍/20%，萬科b+h=53倍/22%，大和=4。8倍/8%，DR霍頓=10倍/12%。開發即售+多元化開發持有的商業模式，確實不是很好的生意。但也說得過去，畢竟是剛性需求，不會消失，關鍵在於極度嚴格的安全邊際和買入計劃。
【PB近20年估值的中位數】
市場先生長期稱重是合理的：極端狀況下，0。4-0。7倍PB，破淨更是必須的。超過2×PB就是上限，畢竟在優秀，roe也就是13-15%。
萬科a：最高=3。5倍，均值=2。6倍，最低=1。6倍（極限最低=0。8倍/2013年+2021年）
萬科b+h：最高=2。2倍，均值=1。7倍，最低=1。2倍（極限最低=0。7倍/2021年）
大和：最高=1。4倍，均值=1。2倍，最低=0。9倍（極限最低=0。5倍/2000年+2008年）
霍頓：最高=2。1倍，均值=1。6倍，最低=1。1倍（極限最低=0。4倍/2008年）
近20年市場稱重顯示：轉型成功的大和，沒有實現超過行業平均的roe水平，企業價值依然上不去。萬科轉型不成功？也會如此。
【PB近10年估值的均值】
金融危機後期的，近10年估值很有統計意義，市場先生對開發即售業務的估值是合理的。
萬科a：最高=2。2倍，均值=1。8倍，最低=1。3倍（極限最低=0。8倍/2013年+2021年）
萬科b+h：最高=2倍，均值=1。6倍，最低=1。2倍（極限最低=0。7倍/2021年）
大和：最高=1。6倍，均值=1。3倍，最低=1。0倍（極限最低=0。5倍/2000年+2008年）
霍頓：最高=2。1倍，均值=1。7倍，最低=1。2倍（極限最低=0。4倍/2008年）
近10年估值很有統計意義，市場先生對開發即售業務的估值是合理的。值得注意到，近10年，大和房屋工業的roe提升顯著，估值也隨之。
【PE近10年估值的中位數】
開發即售業務是強週期性模式，當樓市崩潰，eps幾乎是零或虧損，PE變得無限大。但其實，地+房，依然還在。因此，根本不用考慮PE指標。
萬科a：最高=12倍，均值=9倍，最低=7倍（極限最低=5倍）
萬科b+h：最高=10倍，均值=8倍，最低=6倍
大和：最高=15倍，均值=12倍，最低=10倍
霍頓：最高=19倍，均值=16倍，最低=12倍