小刀屬於什麼槓桿
1。 高和資本收購中華企業大廈
2。 賽富基金與新派白領公寓
3。 盛世神州＆嘉實資本與美瀾園
4。 建銀精瑞＆迦南資本投資葡萄牙
5。 炬派禾暉證券和應收賬款
6。 易居中國＆諾亞財富的地產母基金
7。 平安信託收購瑞安天地
8。 中信啟航專項資管計劃
9。 國開城市發展基金
10。 中城投資平行基金
11。 海航併購浦發大廈第一階段
12。 海航併購浦發大廈第二階段
13。 海航併購浦發大廈第三階段
14。 萬通中心基金化運作
15。 陽光新業併購銀河賓館第一階段
16。 陽光新業併購銀河賓館第二階段
17。 陽光新業併購銀河賓館第三階段
18。 凱龍瑞商業地產基金
本文來源：知知張知知
本文作者：張知知
在研究商業地產銷售金融化的過程中，查閱了很多文獻，分析了很多案例，整理了這十八張最為經典的基金結構圖，彙編在此。所有的案例和文獻都凝聚了無數前人的智慧，行業發展道阻且長，在此向這些空手道前輩致以最高的敬意！
高和資本以其控制的天津暢和為平臺、國開行旗下的國開金融以及國開元融為平臺，設立“元融暢和”作為管理人
高和資本和國開金融指定相關方為一般級委託人（劣後）；以1：2募集信託優先順序；國開金融認購中間級。（北京信託-增益10號集合信託計劃）
信託計劃成立後，元融暢和作為GP與信託計劃作為LP設立基金“上海高開錦有限合夥企業”（上海高開錦）
國開行以高開錦自有資金1：1，向其發放併購貸款
專案收購後升級改造，提高租金，散售匯攏資金
簡評：結構中運用了兩次槓桿，自有資金與借款比近乎1：6，小刀據大樹，收購銷售短平快，還愣是把大樹鋸下來了。
天津喜馬拉雅投資有限公司（GP）與賽富不動產基金團隊（LP）設立北京賽富瑞益投資管理中心（有限合夥）
賽富瑞益作為GP出資1%，募集99%的社會投資人作為LP，設立北京賽富睿智投資中心（有限合夥），金期限1+2+1+1年，最低認購500萬元
賽富睿智與賽富瑞益收購目標物業（森德大廈）所屬公司股權，重新裝修後出租給新派白領公寓管理方20年統一經營管理
管理公司每年支付一次租金，年最近不得低於3%
簡評：賽富的模式表面上是為白領公寓專案融資，但結構上往REITs上靠，且有非常強的可複製性，未來除了以出售資產退出，還可以等待政策開放IPO退出，值得長期持續關注。
社會投資人認購“嘉實資本盛世美瀾園專項資產管理計劃”，募集1。4億優先順序資金，嘉實資本作為管理人。
專項計劃為LP，與盛世神州認購劣後0。6億元為GP，設立有限合夥企業，合夥企業投資期限18個月。
募集資金走委貸，明股實債、股權質押、在建工程抵押、佔據董事會席位、實際控制人連帶責任擔保等方式增信，售房回款作為還款來源。
簡評：盛世神州&嘉實資本這一模式本質上就是基金放高利貸（it‘s a joke），鑑於盛世神州的房地產背景（張民耕），可以有效把控地產專案的開發過程，確保回款安全性，是房企轉型的方向（當然是有錢的房企）。
優先順序和劣後級募集600萬歐元等值人民幣作為LP，迦南資本GP劣後跟投，境內設立有限合夥企業。
募集資金透過走自貿區政策透過香港與盧森堡SPV雙層架構轉入葡萄牙，購買BES銀行旗下基金購買房產。（後來據說沒走出去，做了內保外貸，求闢謠）
簡評：當時自貿區對外股權投資的政策比較松，劣後份額可轉房屋實體，葡萄牙移民政策先對較好，因此基金退出後反映良好。但這一模式在目前的環境下，就購匯出境一條就可判定無可操作性。
華宸未來作為專項資產管理人透過“華宸未來-旭輝北京空港中心專項資產管理計劃”向社會投資人募集4億元作為LP與GP炬派禾暉設立上海芙柳投資中心（有限合夥）
合夥企業投資期限6個月，到期一次性向投資人分配本金及其收益
合夥企業以4億受讓旭輝順欣持有的預售合同項下人民幣5。8億元的未收房款尾款。
簡評：這種就是簡單的一次短期融資行為，但發展商可以提高資金週轉率。但其背後可能有著包銷的身影，等我有空去刨刨看看。
由TOP50房地產商作為LP認購基石基金份額，每份7，500萬元，最高不超過2億元；易居中國旗下管理公司擔任GP，持有基金1%股份。
基石基金認購母基金15億元的劣後級LP份額，諾亞財富向社會募集不低於15億優先順序LP，歌斐資產作為母基金GP，持1%份額。
母基金達到30億元規模，分別投資於子基金或設立專案公司開發TOP50房地產開發專案。
簡評：這個母基金是發展商抱團取暖的產物，易居和諾亞聯合推出的這隻母基金有創新之處，但僅在寒冬有效，回暖了就呵呵了。anyway，TOP50被圈過來，就這一條，可以看出易居和諾亞的行業號召力可真是不一般啊！
平安信託作為受託人推出“平安財富-安睿1號集合資金信託計劃”募集13。3億元，用於收購安拓投資管理有限公司的股權和債權，間接持有瑞安重慶天地三幢寫字樓。
平安信託物業資產管理團隊負責大樓的總體經營管理，並聘請物業公司和瑞安商業管理團隊負責招商、租賃和日常管理。
信託後續視情況安排二期、三期募集。在信託存續期間每年1月按照寫字樓專案的租金收益進度，分配約5。8%的預期收益。
首期投資期限5年，最後以資產出讓退出。
簡評：這一操作方式在一定程度上實現了存量資產的證券化，有點類似REITs，但本質上差別很大。就信託而言，回報存在不確定性，這是硬傷，同時安睿1號屬於非標準化理財，有資金池的嫌疑，以後在監管下基本發不出了吧。
中信啟航專項計劃”募集規模52。1億元，優先順序與次級比為70。1%：29。9%
中信證券旗下中信金石基金任GP與專項計劃為LP設立有限合夥企業，以收購北京中信證券大廈於深圳中信證券大廈。
私募基金將所持有的100%的權益出售給中信金石基金髮起的交易所上市REITs實現退，或者以資產出售實現退出。
簡評：中信啟航專項計劃是國內首單投資不動產資產的專項資產管理計劃產品，也是中信證券發起的國內第一隻私募REITs產品，有著劃時代的意義。
中信啟航在設計上有效突破了監管機構對於非標產品投資的限制，主要體現在產品設計上與非標準債權性資產有較大的區別：其優先順序和次級都可以在深交所的綜合協議平臺進行轉讓；同時，該產品是對不動產股權的金融投資，投資者是作為股東而不是純粹的債券性資產。
國開金融、崑崙信託和中海信託共同設立開元城市發展基金管理公司
開元城市發展基金為GP，國開金融以自有資金與崑崙信託和中海信託作為LP，以信託資金出資基金。
基金總規模500億元，其中一期規模101億元，期限8年
崑崙信託與中海信託發起的信託產品為國開城市發展基金集合資金信託計劃，信託規模不超過49。95億元，信託期限6+2
簡評：如此規模專案非國家隊不可，不多說了。
中城投資管理團隊設立一家有限責任公司“天津中城基業”作為GP與中城投資作為LP設立有限合夥企業“賦比興基金”
“賦比興基金”作為GP與募集而來的各LP分別成立“中城乾盈基金”、“中城坤盈基金”、“中城君盈基金”和“中城儂盈基金”等平行基金。
平行基金在一定限制條件內對房地產開發專案進行投資。
簡評高利貸”，優先中國房地產開發商策略聯盟會員企業的房地產專案，與“易居-諾亞”的模式有些類似。這種模式對資金的週轉率要求很高，需要運營團隊有很強的房地產操盤能力和專案理解力。好在中城聯盟裡的成員質素還不錯。
海航置業報名競價摘牌浦發置業的100%股權。
上海信託設立信託計劃，先向海航置業募集2000萬元；上海信託與海航置業成立SPV“海航航信”，海航航信與海航置業簽署《遠期股權轉讓協議》，約定摘牌成功後浦發置業股權轉讓至SPV
摘牌成功後，信託計劃向海航置業再募集4。2億劣後，向社會募集10億優先，共14。4億以股東借款的方式支付海航航信給海航置業給浦發置業原股東，股權變更到海航置業再變更到海航航信名下。
海航航信向上海信託提供抵押擔保和51%股權的質押
海航航信申請經營性貸款，獲得資金歸還上海信託後，海航置業回購上海信託所持有的海航航信股權，支付本息，撤銷抵押和質押，實現信託計劃推出
簡評：槓桿收購資產資金最佳來源當然是銀行，BUT，銀行一直受制於“先有雞還是先有蛋”的問題，因此海航以4。6億+信託的方式撬動浦發大廈，再以銀行貸款實現退出是個挺好的選擇。但經營性物業貸還是需要業主方沉澱一定的資金，這就是為何啟動了二次金融運作。
工銀國際與海航置業設立“工銀海航”，並以其為GP，海航置業為和北京信託為LP設立“銀海基金”，規模21億元
基金受讓海航海信的100%股權及浦發大廈的其他附屬權益，支付對價13。79億元，再向浦發置業發放7。21億元貸款，合計交易價格31億元。
轉讓後，銀海基金持浦發置業100%股權，並對浦發置業享有股東借款債權。
約定基金5年後以海航回購或出售第三方退出。
簡評：由於專案升值，透過基金的運作，基本實現了海航第一次投資的退出，但銀海的退出是個小尾巴，引發了第三次金融運作。
資產支援專項計劃由恆泰證券作為管理人，盛京銀行監管，平安銀行託管，海航集團擔保向社會募集資金。
其中A類證券規模為15。31億元，期限約18年，每3年允許投資者回售，中誠信給予AAA的信用評級；B類證券規模9。69億元，期限3年，在優先收購權人行權後可延長3年，最長期限可延至約18年，中誠信AA+的信用評級。
恆泰與海航設立“恆泰海航”作為GP，海航實業作為LP設立契約式私募基金。
資產支援專項計劃受讓海航實業權益，以LP方式進入私募投資基金，並獲得對應收益。
簡評：透過資產支援專項計劃實現資產的盤活是一種良好的嘗試，在本案中透過專項計劃+基金載體（雙SPV）實現對標的資產持有人的股權收購和債權投資併為未來操作REITs公開發行留下了伏筆。看看未來有木有IPO。
華潤信託子公司與萬通時尚成立“萬通深國投”（400萬元）作為GP，華潤信託計劃（3。5億元）和萬通地產（1，860萬元）作為LP設立萬通基金。
萬通基金和萬通地產在市場上尋找合適投資人，以收購萬通地產全資子公司萬通時尚100%股權或整棟購買萬通中心D方式退出
簡評：後來萬通地產回購了萬通基金持有萬通時尚的49%股權，實現萬通基金投資者化年20%的收益，反過來看此事，只是萬通的一種高利率融資而已。
陽光新業透過其子公司上海晟域購入上海錦贇100%股權，持有銀河賓館主樓專案。
簡評：這一步乾乾淨淨，沒海航搞那麼複雜。
中信信託透過控股的中信聚業和陽光新業設立有限合夥，聚業陽光作為GP與陽光興業控制的天津瑞升、中信信託和一直行動人永盛智達為LP設立有限合夥基金。
合夥基金收購北京榮和（上海晟域單一控股股東），實現對上海錦贇的控制。
剩餘收購款透過銀行貸款方式解決。
簡評：同樣是國有房地產資產的收購，陽光新業的融資模式相對簡單，但關於高階管理員工的參與問題還沒結局，於是有了第三個動作。
陽光新業管理團隊對聚業陽光進行出資，佔20%比例
簡評：此類資產和資本運作主要還是依靠管理團隊的頭腦，給點股份也是應該的。
凱瑞龍設立凱瑞龍（天津）股權投資基金管理有限公司中航信託發行期限為3+1+1年的“中航信託-天啟70號科凱天博PE投資事務管理集合資金信託。”
瑞龍（天津）股權投資基金管理有限公司作為GP，聯合中航信託“天啟70號”與合格自然人、機構投資者共同作為科凱天博（天津）股權投資基金合夥企業的LPs，成立凱龍瑞人民幣基金。
渣打銀行為凱瑞龍基金提供約3億元的貸款意向函，目標貸款與收購總價比不超過60%的比例向專案公司發放貸款
未來透過將基金份額出售實現退出。（後來溢價約80%出售給中銀集團投資有限公司）
簡評：雖然是外資，但在結構搭建和運作方式上，並無多大創新。凱龍瑞透過收購位於國內一、二線城市位置優越的物業並予以專業的管理後提升物業價值，謀求退出，是比較值得借鑑的。
參考文獻：
［1］ 鄒菁。房地產私募基金的投資與運作［M］北京：法律出版社。2015
［2］ 張健。房地產投資基金實務［M］上海：上海財經大學出版社。2006
［3］ 高旭華，修逸群。REITs：顛覆傳統地產的金融模式［M］北京：中信出版社。2016
［4］ 林左裕。不動產投資管理［M］北京：中國人民大學出版社。2006
［5］ 王巍。金融信託投融資實務與案例［M］北京：經濟管理出版社。2013