健麾資訊什麼時候上市
作者 | 觀韜
流程編輯 | 小白
12月22日，健麾資訊（605186。SH）成功在上交所主機板上市，成為國內智慧藥房領域上市的第一家公司。
何為智慧藥房，以健麾資訊為例，其核心業務是給醫藥流通企業及醫療服務機構提供藥品智慧化管理產品和服務。
一、重軟輕硬的系統整合商
智慧化管理產品和服務這麼高大上的詞顯然還是不接地氣。
去醫院瞧過病小夥伴應該都有印象，現在去取藥視窗拿藥，藥品都是從滑道自動掉下來的。藥房自動化，這就是健麾資訊主要產品的應用場景之一。
透過在藥品儲存、調配、配置、分揀、發放及日常管理中的機械重複環節減少人工參與度而實現智慧化，提高醫藥機構運營效率、效果和服務質量，這就是健麾資訊產品主要作用，應用場景包括醫院各科室、零售藥店以及醫藥流通企業藥庫。
智慧藥房專案、智慧化靜配中心專案、智慧化藥品耗材管理專案以及為上述專案提供後續維保服務是健麾資訊近三年主要收入來源。
2019年，上述專案營收合計2。8億元，佔當年總營收的93。28%。
從生產工序來看，健麾資訊更側重品智慧化管理產品的軟體設計及整合層面，主要負責軟硬體開發、系統整合、方案設計以及安裝除錯，所有原材料（硬體）都從外部採購或者委外加工。
過去三年，原材料成本佔健麾資訊總成本的比重均超過7成，是最主要成本。而公司原材料的第一大供應商同時又是公司重要子公司韋樂海茨（上海） 醫藥裝置科技有限公司（以下簡稱“韋樂海茨”）的唯一參股股東，Willach。
2017年度至2020年上半年，健麾資訊對Willach採購金額佔總採購金額比重分別為50。71%、41。91%、38。16%和34。66%。
要解釋這些，就得從健麾資訊業務淵源說起。
二、創業軼事，Willach功不可沒
2014年7月，戴建偉和孫冬夫婦在上海設立健麾資訊。健麾資訊雖然是新公司，承接的卻是戴建偉夫婦操盤的老業務，主要來自上海康麾投資管理有限公司（以下簡稱“康麾投資”）和上海道崇商務諮詢有限公司（以下簡稱“上海道崇”）兩家公司。
1、康麾投資，自動發藥機業務淵源
康麾投資成立於2005年，曾主要從事自動售藥機的生產和運營，主要是在人群密集場所以零售的方式販賣非處方藥，可能由於產品太過超前，當時移動網際網路和移動支付尚未普及，業績一直虧損到2009年。
2009年，戴建偉與Willach談判後組建合資公司韋樂海茨，韋樂海茨業務方向定位於醫療服務機構藥房自動化領域。
Willach 是一家德國家族企業，二十世紀六十年代，開始生產並銷售可供藥房使用的貨架和櫥櫃，二十世紀九十年代，進入藥房自動化產品領域，主要產品為藥房貨架、櫥櫃和自動發藥機。
自動發藥機和自動售藥機雖然只相差一個字，但市場天差地別。
（1）主動讓虧損的康麾投資承擔出資義務
2009年，戴建偉與Willach談判時，康麾投資已實質破產，非但股東投資無法收回，欠當時的控股股東陳國強的1，730萬元借款也難以償還。
另一方面，雖然戴建偉從設立之初就是康麾投資的法人、總經理以及核心技術人員，但當時只是康麾投資的第二大股東。
在與Willach商談組建韋樂海茨時，戴建偉大公無私的提出來由自己作為二股東的康麾投資作為出資主體承擔出資義務，
目的就是讓康麾投資股東有機會收回成本以及拿回股東欠款。
韋樂海茨最終於2010年成立。設立時，康麾投資持有韋樂海茨48%股權，認繳29。28萬歐元，不到300萬人民幣。
（2）收回投資成本後，陳國強和邵松岐退出
2015年9月，陳國強和邵松岐分別將其持有的康麾投資67%和8%出資額轉讓給戴建偉，轉讓對價共計812。50萬元，每1元出資對應2。17元轉讓價格，並以提供股東借款的形式償還康麾投資對陳國強的1，730萬元借款。
戴建偉花了不到1,000萬元就拿下康麾投資控制權。
而僅僅一個月後，2015年10月，當康麾投資向健麾資訊轉讓其持有的韋樂海茨51%股權時，交易對價就有2，367。50萬元。
韋樂海茨整體估值不低於其2014年末淨資產4,500萬元。
再過了一年，當健麾資訊為了鞏固其控制權自Willach處另外收購韋樂海茨16%股權時，韋樂海茨整體估值3。31億元。
不討論康麾投資價值，單其持有的韋樂海茨51%股權也不止1，000萬， 陳國強和邵松岐傻了嗎？
招股書是這麼說的，跟Willach接觸談判是由戴建偉一手操盤的，當初讓康麾投資作為出資主體初衷就是想讓大家收回投資成本，現在不僅初衷達到了，陳國強和邵松岐還能掙點錢（每1元出資對應2。17元轉讓價格），當然很開心。
如果這個資訊屬實，戴老闆自己發財也沒忘帶兄弟們一起翻身。而陳國強和邵松岐也不吵不鬧的退出了。
而Willach 產品確實牛，短短几年時間，讓資不抵債無人問津的康麾投資擁有了數億估值。
韋樂海茨成立後，康麾投資轉為替韋樂海茨提供智慧毒麻櫃相關產品。2015年，康麾投資將智慧毒麻櫃相關產品業務、專利技術一併轉讓給健麾資訊後，不再開展任何業務。
2、軟體整合業務淵源：上海道崇
上海道崇成立於2003年，實際控制人為戴建偉妻子孫冬，核心人員為戴建偉在內的多名技術人員。
上海道崇創立之初主要業務為替連鎖藥店提供ERP軟體的開發、實施、諮詢服務以及為康麾投資開發自動售藥機相關軟體。
韋樂海茨成立後，上海道崇將發展重心調整至智慧藥房領域，不再從事ERP軟體相關開發工作，轉而為韋樂海茨提供藥房自動化裝置控制軟體的開發服務。這就是健麾資訊軟體整合技術的業務淵源。
健麾資訊成立後，由於上海道崇暫未形成軟體著作權，上海道崇核心技術人員全部轉讓至健麾資訊。
2020年10月15日，上海道崇登出。
康麾投資後續開展的智慧毒麻櫃相關產品、韋樂海茨的自動發藥機業務、上海道崇的藥房自動化裝置控制軟體的開發服務基本就是健麾資訊智慧藥房專案的業務淵源。而這些業務能開展都是建立在Willach 自動發藥機業務基礎之上的。
看到這裡，不免有老鐵心裡打鼓，健麾資訊（指康麾投資）翻身靠Willach，發家業務又圍繞著Willach開展，Willach又是第公司第一大供應商，健麾資訊該不會就是個買辦吧？
三、健麾資訊是不是家買辦企業？
2010年，合資公司韋樂海茨成立前，Willach 已開發出B型發藥機並在海外市場攻城略地。
或許在戴老闆早期的規劃裡，韋樂海茨是要當一家買辦企業的，根據合資協議，在中國境內（含港澳臺），Willach 僅應透過合資公司銷售並非由合資公司製造的自動發藥機。
但條件不允許。
Willach 的B 型發藥機需要人工補藥，由單盒滑道逐個品種取藥發藥，無法滿足國內醫院藥房對發藥和補藥效率的要求。
韋樂海茨於2011年推出了D系列發藥機。
2014年，Willach 對D0-D5系列發藥機的補藥模組進行了升級，即H 型半自動補藥模組。韋樂海茨採購了Willach 生產的H 型半自動補藥模組，整合並推出了H系列發藥機。
智慧藥房是健麾資訊第一大收入來源，2017至2019年營收貢獻分別為80。39%、78。01%和76。77%，基本上接近80%。
而智慧藥房專案銷售的主要裝置為D系列自動發藥機和H系列自動發藥機。
1、H系列自動發藥機補藥模組全部從Willach 採購
補藥模組是自動發藥機核心模組之一。
H 型補藥模組是 Willach 自主智慧財產權產品，是韋樂海茨 H 系列自動發藥機核心模組之一。
韋樂海茨向 Willach 整機採購 H 型補藥模組，並在國內進行簡單組裝後，用於H系列自動發藥機。
2017年度至2020年上半年，Willach一直是健麾資訊第一大供應商，對其採購金額佔總採購額的50。71%、41。91%、38。16%和34。66%。
而對H型補藥模組採購金額又分別佔到對Willach 總採購金額的64。80%、60。98%、61。12%及62。76%，各年均超過60%。
2017年2019年，H系列自動發藥機佔總營收的比重逐年下降，分別為43。10%、37。79%、36。59%，但仍超過30%。
2020年上半年，H系列自動發藥機營收貢獻首次低於30%，達到29。44%。
但風雲君認為，這並不意味著韋樂海茨對H 型補藥模組的依賴程度降低。
而是第一大收入智慧藥房專案2020年上半年營收整體下降導致的，僅54。59%，2019年這一數字是76。77%。
就H型補藥機專案收入佔智慧藥房專案收入比重來說，2020年上半年，為60。84%，在報告期各年資料中佔比最高。
2、D系列發藥機擁有自主智慧財產權
D系列發藥機的補藥模組呢？
根據招股書，韋樂海茨 D型發藥機核心技術採用了不同於Willach B型發藥機的“自由落藥+半自動補藥”技術路線，是完全不用的產品。
D系列發藥機補藥模組全部自產，但仍向Willach 採購相當部分的鈑金部件和提升部件。
健麾資訊表示，鈑金部件和提升部件已實現國產替代或自主生產，但由於與Willach合作的時間久，技術穩定，而且與市場價接近，所以一直從Willach 採購。
另一個更有說服力的是發藥機的商標歸屬。
2018年以前，韋樂海茨的所有發藥機產品均使用Willach 的“CONSIS” 商標。自2018年起，合資雙方同意，B和H系列發藥機仍然使用“CONSIS”商標，D系列發藥機使用合資公司自有的“康馳” 商標。
即 Willach 客觀上承認合資公司對D系列發藥機的獨立自主智慧財產權。並宣佈其對H系列發藥機的產權。
3、有比H系列補藥更優的自主補藥模組，但更多是備選專案
那麼核心問題就是韋樂海茨是否對Willach 的H系列自動發藥機補藥模組存在技術依賴。
上市公司的回答當然是否定的。
根據招股書，雖然韋樂海茨一直從Willach 採購H系列產品補藥模組，但自2018年起，採取了新型技術路線，將工業機器人應用於智慧化藥品管理，研發推出D-plus、D-mini 系列產品。
而韋樂海茨自主研發的D-plus型發藥機補藥模組不但可以替代H 型發藥機補藥模組，還新增了全自動補藥功能。
不過雖然韋樂海茨自主研發的D-plus 型補藥模組發藥機已於2018年正式投放市場，其售價也高於H型自動發藥機，但健麾資訊並未單獨披露D-plus自動發藥機銷量情況，這通常意味著什麼大家心裡清楚就行。
此外，雖然D-plus補藥模組已可以替代Willach H型補藥模組，但報告期所有的H型補藥機仍使用Willach H型補藥模組。
這一方面跟韋樂海茨跟Willach簽訂了最低額採購協議有關，另一方面雖然Willach 將眾多專利技術免費授權給韋樂海茨長期獨家使用，但如果韋樂海茨不繼續向Willach採購，肯定不會再免費。
只有當Willach 斷供的前提下，D-plus補藥模組才會用於H型自動發藥機。
結合相關解釋，健麾資訊並非一家買辦企業，但受最低採購額及無償使用的眾多專利技術影響，長期向Willach 採購H系列產品補藥模組應該是一種常態。
講到這裡，健麾資訊智慧藥房業務淵源基本上就說清楚了，健麾資訊的智慧化靜配中心專案、智慧化藥品耗材管理專案也是是從實控人戴老闆那買來的。
四、高溢價併購和轉讓套現，上市前就會啊
2015年3月，上海擅韜資訊科技有限公司（以下簡稱“擅韜資訊”）成立，比健麾資訊成立時間晚了半年。
1、尚未實現銷售，竟給出75倍超高估值
擅韜資訊主要負責智慧化靜配中心專案、智慧化藥品耗材管理專案硬體的研發、 生產、銷售及後續維護保養服務。
這就是健麾資訊智慧化靜配中心專案和智慧化藥品耗材管理專案業務淵源。
雖然擅韜資訊是戴建偉夫妻共同成立的公司，但最初是由公司監事會主席劉羽洋配偶夏康代持，剛開始似乎要掩飾什麼。
2017年7月，為進行上市前業務整合，戴建偉將其控制的擅韜資訊裝入上市公司。
2015年，擅韜資訊營業收入541。32萬元，淨利潤14。59萬元；2016年，擅韜資訊營業收入483。33萬元，淨利潤80。77萬元。
而且上述收入和利潤很可能跟要收購的業務無關。因為根據招股書，自2017年起，擅韜資訊智慧化靜配中心和智慧化藥品耗材管理業務才開始實現銷售。
2016年底，擅韜資訊合併口徑所有者權益賬面價值只有199.20萬元，對這塊尚未實現銷售的業務，按照收益法的評估值竟然是1.49億元，評估增值率7,501.74%，超過75倍。
2、離開了健麾資訊，真能獨立實現銷售？
根據招股書解釋，擅韜資訊市場前景好，雖然估值高但實際實現的淨利潤與預測淨利潤基本一致。
但在風雲君看來，擅韜資訊的智慧化靜配中心專案和智慧化藥品耗材管理專案基本就是健麾資訊智慧藥房專案業務的簡單複製，只不過複製到醫院的其他區域。
對擅韜資訊這樣剛成立不久名不經傳的公司，如果不借助Willach及韋樂海茨品牌影響，有多大能力能把產品獨立銷售出去？尤其是客戶是專業要求極強的醫療機構。
而且健麾資訊的智慧靜配中心和智慧化藥品耗材管理專案過去三年營收幾乎不增長甚至負增長，毛利率也逐年下滑，實際利潤卻逐年上升，這個淨利潤是咋實現的咱也不敢問。
但是戴老闆這個打瓶醋就問上市公司要餃子的騷操作確實值的好些老闆借鑑學習，大家要是照抄成功一定記得打賞。
3、未上市，老闆已套現兩個小目標
根據上市公告，健麾資訊最終募資4。83億元，有好幾個有前景的專案準備大搞一哈。
一般來說，對像市值風雲這類以星辰大海為目標的企業，上市前融資都是以增資的方式操作的，畢竟需要大量的資金實現自己“服務註冊制”的使命。
但有意思的是，健麾資訊幾乎所有的上市前融資都是以戴老闆老股轉讓的方式操作，如下表（萬元）：
透過老股轉讓，戴老闆拿到2.16億元真金白銀，約為本次上市募資總額的44.72%，僅有0.46億元以增資形式注入上市公司，那麼問題來了，募集資金的專案到底著不著急搞呢？
另一方面，隨著我國逐漸步入老齡化社會及勞動力要素價格逐年上漲，智慧藥房領域紅利肉眼可見，行業究竟如何？這是風雲在下一篇文章討論的內容。
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